Искусственный интеллект всё активнее вытесняет майнинг биткоина в борьбе за энергию и капитал, а цена безопасности биткоина никогда не определялась исходя из её реальной ценности.

Автор: Саша Чох, генеральный директор NiceHash

В своём первом письме я высказал неудобную мысль: богатство биткоина сосредоточилось на верхних уровнях его экосистемы — в ETF, компаниях, накапливающих биткоин в казначейских резервах, и на биржах, — в то время как уровень майнинга, обеспечивающий безопасность этого богатства, концентрируется в руках нескольких координационных центров на нижнем уровне, а его доходы сокращаются из-за заложенного в протокол графика халвингов. Владельцы биткоина и фундаментальный уровень его защиты практически не соприкасаются. И, в отличие от золотого рудника, биткоин-ферма — это центр обработки данных, у которого есть альтернативные варианты использования.

Это письмо посвящено тем, кто теперь использует эти альтернативные возможности вместо майнеров, а также факту, который большинство держателей биткоина никогда не пытались осмыслить: из чего на самом деле складывается цена безопасности биткоина.

Ещё один претендент на армию биткоина

ИИ перетянул на себя внимание, которое раньше было приковано к биткоину. Менее заметно другое: он также отбирает у биткоина необходимые для майнинга ресурсы.

Майнинг держится на четырёх составляющих: энергии, капитале, промышленных площадках и чипах. Теперь ИИ предлагает за наиболее ценные формы всех четырёх ресурсов больше, чем майнинг. За каждый дополнительный мегаватт гарантированной мощности новых генерирующих объектов и за подключение к электросетям борются гиперскейлеры — крупнейшие операторы облачной инфраструктуры, располагающие самыми внушительными финансовыми ресурсами за всю историю бизнеса. Инвестиционный капитал, который раньше направлялся на расширение майнинга, теперь практически по умолчанию перетекает в инфраструктуру ИИ: сегодня майнинговая компания привлекает финансирование, рассказывая о своей стратегии в области ИИ, а не о планах по наращиванию хэшрейта. Действующие майнеры, выступающие на пределе рентабельности продавцами электрифицированных земельных участков и промышленных центров обработки данных, переориентируют свои мощности на многолетние контракты на вычислительные услуги с оплатой в долларах. На их фоне волатильные вознаграждения за блок, сокращающиеся с каждым халвингом, выглядят практически непригодными для банковского финансирования. А те же ведущие полупроводниковые фабрики, которые производят ASIC-устройства для майнинга, теперь в первую очередь выделяют свои самые передовые производственные мощности под ИИ-ускорители. Майнинговые чипы стоят в очереди за ними, а цены определяются ставками тех, кто оказался впереди.

На протяжении четырнадцати лет бюджет безопасности биткоина конкурировал только с собственным графиком эмиссии. Теперь он конкурирует за энергию, капитал и полупроводниковые мощности с самым финансово обеспеченным покупателем, которого когда-либо знала инфраструктурная отрасль. Чтобы хэшрейт снизился, на него необязательно совершать атаку. Достаточно предложить больше: за каждый киловатт-час, каждый раунд финансирования, каждую кремниевую пластину и каждую переоборудованную площадку.

Главный козырь майнинга и то, чего он не даёт

В этой борьбе у майнинга действительно есть одно структурное преимущество, и его стоит обозначить. Майнинг — наиболее гибкий промышленный потребитель электроэнергии в энергосистеме: он включается, когда энергии в избытке, и отключается, как только нагрузка на сеть возрастает. Он поглощает излишки возобновляемой энергии, позволяет получать доход от невостребованной и ограниченной в использовании электроэнергии, а также предоставляет энергосистеме услуги по регулированию спроса. Майнинг не является аккумулятором — он ничего не накапливает, — но выполняет для балансировки сети ту же функцию, что и аккумулятор: поглощает избыток и исчезает при дефиците. Операторы электросетей начали учитывать это различие в своих правилах, отдавая предпочтение гибкой майнинговой нагрузке и предусматривая в первую очередь ограничение электроснабжения центров обработки данных, работающих круглосуточно. ИИ не способен выполнять эту функцию в сопоставимом масштабе: обучение моделей и гарантии предоставления сервисов требуют стабильного электроснабжения круглые сутки. Именно эта гибкость означает, что майнинг не просто вытеснить с энергорынка: он может использовать ту энергию, которая недоступна для ИИ.

Однако важно точно понимать, что даёт эта гибкость. Она снижает минимальный уровень затрат на майнинг. Но она не повышает верхний предел его доходов. Возможность прерывать работу позволяет уровню безопасности сети выживать за счёт энергетических ресурсов, остающихся на периферии рынка. Но будет ли он процветать в этих условиях, целиком зависит от того, готов ли кто-нибудь платить за обеспечиваемую им безопасность. И обратите внимание на то, что уничтожает каждая такая трансформация: когда майнинговая площадка превращается в кампус для ИИ, биткоин теряет одновременно и единицу собственной безопасности, и единицу гибкости энергосистемы. В рамках одной сделки исчезают сразу два общественных блага.

Таким образом, гибкость отвечает на вопрос, сможет ли майнинг выжить. Но она не отвечает на вопрос, кто будет платить за безопасность. И именно здесь ИИ выявляет более глубокую проблему: речь идёт не просто об угрозе рентабельности майнинга, а об отсутствии рынка, на котором держатели биткоина могли бы выразить спрос на безопасность, от которой они зависят. Чтобы понять, почему сегодня за неё практически никто не платит, нужно разобраться в том, как формируется её цена.

У биткоина две цены

У биткоина две цены: они связаны между собой, но представляют собой совершенно разные вещи.

Первая — та, за которой следят все: цена самого актива. Вторая — цена хэшрейта, то есть доход, который приносит за день одна единица вычислительной мощности, обеспечивающая безопасность сети. И вот то, о чем большинство держателей никогда не задумывались: базовая цена хэшрейта не определяется рынком — она рассчитывается. Это арифметика, а не аукцион. Вознаграждение за блок плюс средние комиссии за транзакции, умноженные на количество блоков, создаваемых в сутки, деленные на совокупный хэшрейт сети и пересчитанные в доллары по текущему курсу биткоина. Каждый элемент этой формулы — переменная протокола или цена самого актива.

Обратите внимание, чего в этой формуле нет: спроса на безопасность. Формула показывает майнерам, сколько они заработали на майнинге. Но она никогда не спрашивает, сколько стоит защита для тех, кого эта защита оберегает. Сегодня цена безопасности биткоина почти полностью отражает цену самого актива и график эмиссии, заложенный в протокол. Это означает, что держатели финансируют защиту сети лишь косвенно: за счёт роста цены биткоина, который компенсирует сокращение субсидии. Каждый халвинг вдвое уменьшает субсидию, механически сокращая рассчитанную составляющую цены хэшрейта. Заполнить образовавшийся пробел могут два источника спроса: комиссии за транзакции и прямой спрос на сам хэшрейт.

Но эти источники не взаимозаменяемы. Комиссии за транзакции компенсируют майнерам предоставление места в блоке; они не отражают ценность, которую держатели биткоина придают устойчивости и независимости самого уровня безопасности. Переполненный мемпул означает, что пользователи платят за включение своих транзакций в блок. Но никто в этой очереди не платит за децентрализацию.

В этом и заключается истинный смысл заголовка выше. Рынок оценивает сам актив каждую секунду, используя невероятно сложные механизмы ценообразования. Но никто не покупает безопасность, лежащую в его основе. Майнеры производят её в расчёте на будущую прибыль, получают оплату по формуле, а держатели биткоина пользуются ею бесплатно. Такая система была приемлемой, пока вознаграждение за майнинг оставался высоким, а у майнинга не было альтернатив. Но первое условие постепенно исчезает согласно заранее известному графику. Второе перестало существовать с появлением ИИ.

Вокруг этой расчётной базовой цены уже формируется рыночная цена: хэшрейт торгуется с премией или дисконтом относительно значения, рассчитанного по формуле. Сегодня эта премия невелика. Но именно она представляет собой единственную составляющую цены хэшрейта, которая отражает реальные платежи за безопасность. И по мере того как вознаграждение за блок будет стремиться к нулю, именно эта составляющая должна расти. Второй цене биткоина необходимо превратиться из результата расчёта в полноценную рыночную цену.