A IA está a superar a mineração de Bitcoin na disputa pela energia e pelo capital, e o preço da segurança do Bitcoin nunca questionou quanto vale essa segurança

Escrito por Saša Čoh, CEO da NiceHash

Na minha primeira carta, apresentei um argumento incómodo: a riqueza do Bitcoin concentrou-se no topo da sua estrutura, nos ETF, nas empresas de tesouraria e nas exchanges, enquanto a camada de mineração que protege essa riqueza se concentra em apenas alguns pontos de coordenação na base, com as suas receitas pressionadas pelo próprio calendário de halving do protocolo. Os detentores e a base que sustenta o sistema mal se tocam. E, ao contrário de uma mina de ouro, uma mina de Bitcoin é um centro de dados com alternativas.

Esta carta aborda quem está agora a exercer essas alternativas em nome da mineração e um facto que a maioria dos detentores nunca analisou: o que está realmente incluído no preço da segurança do Bitcoin.

O outro concorrente pelo exército do Bitcoin

A IA roubou as atenções ao Bitcoin. O que tem passado mais despercebido é que também está a apropriar-se dos recursos de que o Bitcoin necessita.

A mineração depende de quatro elementos: energia, capital, instalações industriais e chips. Atualmente, a IA supera-a na disputa pelas formas mais valiosas de cada um destes quatro recursos. Cada megawatt adicional de nova capacidade de produção firme e de ligação à rede elétrica é disputado pelos hyperscalers, que dispõem dos balanços financeiros mais sólidos da história empresarial. O capital de investimento que antes financiava a expansão da mineração flui quase por defeito para as infraestruturas de IA: hoje, uma empresa de mineração angaria dinheiro explicando a sua estratégia de IA, e não o seu plano de expansão do hashrate. Os mineiros existentes, que são os vendedores marginais de terrenos com fornecimento de energia e de centros de dados industriais, estão a converter a sua capacidade em contratos de computação plurianuais, denominados em dólares, que fazem com que as recompensas por bloco, voláteis e comprimidas pelos halvings, pareçam pouco financiáveis em comparação. E as mesmas fundições de semicondutores de última geração que fabricam ASIC para mineração atribuem agora prioritariamente a sua capacidade mais avançada aos aceleradores de IA; os chips para mineração ficam na fila atrás destes, a preços definidos pelo concorrente que está à sua frente.

Durante catorze anos, o orçamento de segurança do Bitcoin apenas competiu com o seu próprio calendário de emissão. Agora, compete por energia, capital e silício com o comprador mais bem financiado que o mercado de infraestruturas alguma vez conheceu. O hashrate não precisa de ser atacado para diminuir. Basta que outro concorrente ofereça mais: um quilowatt-hora, uma ronda de financiamento, uma bolacha de silício ou uma instalação reconvertida de cada vez.

O trunfo da mineração e aquilo que não permite comprar

A mineração tem, de facto, um trunfo estrutural nesta disputa, e importa reconhecê-lo. É a carga industrial mais flexível da rede elétrica: liga-se quando há energia em abundância e desaparece assim que a rede fica sob pressão, absorvendo o excedente de energias renováveis, rentabilizando energia sem utilização ou cuja produção é limitada, e oferecendo serviços de resposta da procura ao sistema. Não é uma bateria (não armazena nada), mas contribui para o equilíbrio da rede da mesma forma que uma bateria: absorve o excesso e desaparece em situações de escassez. Os operadores da rede começaram a incorporar esta diferença nas suas regras, dando prioridade às cargas flexíveis da mineração e colocando os centros de dados que funcionam continuamente na linha da frente para os cortes de consumo. A IA não consegue desempenhar este papel à mesma escala; os processos de treino e as garantias de serviço exigem energia firme, disponível a todas as horas. É esta flexibilidade que impede que a mineração seja simplesmente afastada da rede pelo preço: pode funcionar com energia que a IA não consegue utilizar.

Mas importa ser preciso quanto àquilo que esta flexibilidade permite. Reduz o custo mínimo da mineração. Não aumenta o seu limite máximo de receitas. A capacidade de interromper o consumo permite que a camada de segurança sobreviva nas margens da rede; o seu sucesso depende inteiramente de alguém pagar pela segurança que produz. E importa notar o que cada reconversão destrói: uma mina transformada num complexo de IA elimina simultaneamente uma unidade de segurança do Bitcoin e uma unidade de flexibilidade da rede elétrica, dois bens públicos sacrificados na mesma transação.

Assim, a flexibilidade responde à questão de saber se a mineração consegue sobreviver. Não responde à questão de quem paga pela segurança. E é precisamente aqui que a IA revela um problema mais profundo: não apenas uma ameaça às margens da mineração, mas a inexistência de um mercado através do qual os detentores de Bitcoin possam expressar a procura pela segurança de que dependem. Para perceber porquê, e porque atualmente quase ninguém paga por ela, vejamos como a segurança é valorizada.

O Bitcoin tem dois preços

O Bitcoin tem dois preços: estão relacionados, mas são coisas completamente diferentes.

O primeiro é aquele que todos acompanham: o preço do ativo. O segundo é o preço do hashrate: quanto rende por dia uma unidade do poder computacional que protege a rede. E eis o que a maioria dos detentores nunca analisou: o preço de referência do hashrate não é descoberto no mercado; é calculado. É aritmética, não um leilão. O subsídio por bloco, acrescido das comissões médias de transação, multiplicado pelo número de blocos produzidos por dia, dividido pelo hashrate total da rede e convertido em dólares com base no preço do Bitcoin. Cada elemento desta fórmula é uma variável do protocolo ou o preço do ativo.

Reparem no que está ausente: a procura por segurança. A fórmula diz aos mineiros quanto rendeu a mineração. Nunca pergunta quanto vale a proteção para aqueles que estão a ser protegidos. Atualmente, o preço da segurança do Bitcoin é quase inteiramente um reflexo do preço do ativo e do calendário de emissão do protocolo, o que significa que os detentores financiam a defesa da rede apenas de forma implícita, através da valorização do preço, que se repercute num subsídio cada vez menor. Cada halving reduz o termo do subsídio para metade, diminuindo mecanicamente a componente calculada do preço do hashrate. Há duas fontes de procura que podem preencher o espaço deixado por essa redução: as comissões de transação e a procura explícita pelo próprio hashrate.

E estas duas fontes não são intercambiáveis. As comissões de transação compensam os mineiros pelo espaço nos blocos; não exprimem o valor que os detentores atribuem à resiliência e à independência da própria camada de segurança. Uma mempool congestionada faz pagar pela inclusão das transações. Ninguém nessa fila está a pagar pela descentralização.

É este o verdadeiro significado do título acima. O mercado determina o preço do ativo a cada segundo, com uma sofisticação extraordinária. Mas ninguém compra a segurança que lhe está subjacente. Os mineiros produzem-na de forma especulativa, sendo remunerados por uma fórmula, enquanto os detentores usufruem dela gratuitamente. Este modelo era tolerável enquanto o subsídio era elevado e a mineração não tinha para onde ir. A primeira condição está a chegar ao fim, segundo um calendário publicado. A segunda terminou com a chegada da IA.

Em torno desse valor de referência calculado, já se está a formar um preço de mercado: o hashrate é negociado com um prémio ou desconto face ao valor determinado pela fórmula. Atualmente, esse prémio é reduzido. Mas é a única componente do preço do hashrate que reflete aquilo que alguém efetivamente paga pela segurança e, à medida que o subsídio caminha para zero, é essa componente que terá de crescer. O segundo preço do Bitcoin tem de deixar de ser uma fórmula e passar a ser determinado pelo mercado.